近期，海外主要鋅礦生產(chǎn)商的2021年第四季度報(bào)告已基本披露完畢，秘魯能礦部的礦業(yè)統(tǒng)計(jì)公報(bào)也已更新至2022年1月，盡管當(dāng)前鋅供應(yīng)方面的瓶頸集中在冶煉端，市場(chǎng)對(duì)鋅礦的關(guān)注度有所降低，但礦端作為鋅中長(zhǎng)期最主要的成本支撐，第四季度報(bào)告中透露出的部分信息也值得市場(chǎng)關(guān)注。

　　數(shù)據(jù)顯示，2021年，海外鋅精礦產(chǎn)量同比顯著回升，呈明顯的疫情后周期修復(fù)特征，但下半年以來(lái)，恢復(fù)節(jié)奏逐步放緩，第四季度產(chǎn)量環(huán)比、同比均呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。相關(guān)樣本礦企2021年第四季度鋅精礦產(chǎn)量共計(jì)117.6萬(wàn)金屬噸，環(huán)比三季度產(chǎn)量減少3萬(wàn)金屬噸(或-2%)，較2020年同期產(chǎn)量減少15萬(wàn)金屬噸(或-11%)；全年共計(jì)生產(chǎn)鋅精礦489.1萬(wàn)金屬噸，同比增加10.7萬(wàn)金屬噸，較2019年增加7.8萬(wàn)金屬噸。從2021年下半年起，秘魯?shù)漠a(chǎn)量也呈現(xiàn)出環(huán)比、同比齊降的態(tài)勢(shì)，2021年四季度產(chǎn)量36萬(wàn)金屬噸，環(huán)比降低1.8萬(wàn)金屬噸（或-5%），同比降低7.5萬(wàn)金屬噸（或-17%），秘魯全年鋅精礦產(chǎn)量153.2萬(wàn)金屬噸，較2020年及2019年分別增加20.1萬(wàn)金屬噸和12.7萬(wàn)金屬噸。

　　存量產(chǎn)能的品位降低、計(jì)劃外檢修以及新增產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)度偏慢，在一定程度上解釋了去年下半年以來(lái)海外鋅精礦生產(chǎn)恢復(fù)節(jié)奏放緩的原因。如嘉能可在第四季報(bào)中指出，其旗下Zhairem礦長(zhǎng)于預(yù)期的爬產(chǎn)期以及Kidd礦的原礦品位降低是四季度產(chǎn)量降低的主要原因。Hudbay旗下777礦因臨近關(guān)停，產(chǎn)量也出現(xiàn)了明顯收縮。此外，筆者認(rèn)為，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)策略也對(duì)產(chǎn)量變化有著直接影響，具體而言，2020年下半年，企業(yè)為彌補(bǔ)疫情造成的減產(chǎn)，開(kāi)始積極生產(chǎn)，產(chǎn)量明顯高于歷年同期；而2021年，疫情對(duì)產(chǎn)量的影響趨弱。同時(shí)，高鋅價(jià)、低加工費(fèi)的組合給到了礦企極佳的利潤(rùn)率，在確保全年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)能夠完成后，企業(yè)年末的生產(chǎn)積極性降低，最終表現(xiàn)為產(chǎn)量的邊際回落。

　　部分企業(yè)的2021年第四季度報(bào)告中也披露了2022年產(chǎn)量指引，與2021年實(shí)際產(chǎn)量對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，大部分企業(yè)的2022年產(chǎn)量指引同比有所下調(diào)，僅加拿大泰克資源有限公司（Teck）和倫丁礦業(yè)（Lundin Mining）有所上調(diào)。其主要因?yàn)轭A(yù)期Red Dog經(jīng)營(yíng)狀況良好以及Neves-Corvo擴(kuò)建項(xiàng)目投產(chǎn)；其余企業(yè)調(diào)降產(chǎn)量指引的原因，主要可概括為礦石品位的下降以及預(yù)期礦山關(guān)停等。此外，疫情的沖擊可能仍是企業(yè)不得不考慮的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

　　可與產(chǎn)量指引互為印證的是企業(yè)在鋅業(yè)務(wù)的資本開(kāi)支情況。就筆者統(tǒng)計(jì)的樣本企業(yè)而言，目前，仍無(wú)明顯資本開(kāi)支擴(kuò)張的跡象，大部分企業(yè)2021年的實(shí)際資本開(kāi)支與年初計(jì)劃大致相當(dāng)，或略有不及，2022年的資本開(kāi)支預(yù)算也并無(wú)明顯增加。依照慣例，高利潤(rùn)通常會(huì)刺激礦企增大資本開(kāi)支并擴(kuò)建產(chǎn)能，但此輪鋅價(jià)上行周期內(nèi)遲遲未能見(jiàn)到鋅礦業(yè)務(wù)資本開(kāi)支的顯著增加，除了疫情持續(xù)帶來(lái)的不確定性之外，企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的調(diào)整，更聚焦于有明顯新能源屬性的金屬礦產(chǎn)（鋰、鎳、銅等）的開(kāi)發(fā)，可能是更長(zhǎng)周期的邏輯。

　　加工費(fèi)方面，近期，進(jìn)口礦現(xiàn)貨加工費(fèi)快速走高，同時(shí)國(guó)產(chǎn)礦加工費(fèi)小幅下調(diào)，二者走勢(shì)出現(xiàn)分化，分別對(duì)應(yīng)各自供需格局的邊際變化。進(jìn)口礦方面，歐洲冶煉廠減產(chǎn)，使得流向國(guó)內(nèi)的鋅精礦有所增加，而極低的滬倫比下，冶煉廠采購(gòu)進(jìn)口礦的成本相比國(guó)產(chǎn)礦更高，供大于求的格局下，進(jìn)口礦現(xiàn)貨加工費(fèi)持續(xù)上調(diào)。同時(shí)，國(guó)產(chǎn)礦加工費(fèi)的下行，一定程度上也是對(duì)極端滬倫比的一種再平衡。

　　海外礦企2021年第四季報(bào)以及秘魯能礦部的礦業(yè)統(tǒng)計(jì)公報(bào)顯示，2021年，海外鋅精礦產(chǎn)量同比顯著回升，呈現(xiàn)出明顯的疫情后周期修復(fù)特征，但下半年以來(lái)恢復(fù)節(jié)奏逐步放緩，第四季度產(chǎn)量環(huán)比、同比均現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。此外，結(jié)合企業(yè)的2022年產(chǎn)量指引及資本開(kāi)支預(yù)算可以發(fā)現(xiàn)，礦企大多并未在本輪利潤(rùn)上行周期內(nèi)明顯增加鋅礦業(yè)務(wù)的資本開(kāi)支規(guī)模，在產(chǎn)能擴(kuò)張不活躍的情況下，礦企基于品位的趨勢(shì)性降低以及未來(lái)的關(guān)停計(jì)劃不同程度的調(diào)降了2022年產(chǎn)量目標(biāo)。從中長(zhǎng)期而言，當(dāng)前，已接近本輪鋅礦產(chǎn)能擴(kuò)張周期的尾部階段。

　　近期，鋅價(jià)的交易重心仍在歐洲能源價(jià)格，短期內(nèi)，市場(chǎng)對(duì)歐洲制裁俄羅斯能源品的預(yù)期隨地緣政治因素的演變不斷調(diào)整，鋅價(jià)跟隨歐洲天然氣價(jià)格維持高波動(dòng)。從中期而言，筆者認(rèn)為，在歐洲能源危機(jī)得到徹底解決之前，歐洲地區(qū)鋅冶煉廠的減產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)都難言解除，相對(duì)于短期天然氣價(jià)格的漲幅，更值得關(guān)注的或許是高能源價(jià)格的持續(xù)時(shí)間。鋅價(jià)上行的另一個(gè)驅(qū)動(dòng)因素在于國(guó)內(nèi)需求預(yù)期，短期受國(guó)內(nèi)疫情、能源及原材料價(jià)格高企等因素影響，旺季需求啟動(dòng)偏慢，但在穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力下，國(guó)內(nèi)上半年的需求表現(xiàn)依然被看好。綜合而言，在上述核心驅(qū)動(dòng)未發(fā)生重大逆轉(zhuǎn)前，預(yù)計(jì)鋅價(jià)仍將在高波動(dòng)中重心逐步上移。（作者：東證衍生品研究院 曹洋 陳祎萱）

　　 轉(zhuǎn)自：中國(guó)有色金屬報(bào)