1、2017 回顧：受益經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，貨車流量快速增長(zhǎng)帶來(lái)盈利彈性

　　從交通部全國(guó)高速公路車流量數(shù)據(jù)來(lái)看，2017 年 1~7 月整體車流量增速約為 14.4%，略低于去年同期的 15.1%和去年全年的 15%，具體而言：
貨車流量增速?gòu)?qiáng)于客車：1）貨車車流量加速明顯，今年 1~7 月貨車車流量同比增長(zhǎng)17.8%，大幅快于去年同期的 9.6%和全年的 14.3%；2）客車車流量今年 1~7 月累計(jì)同比增長(zhǎng) 13.4%，略慢于去年同期 16.9%和全年的 15.3%。

　　東部地區(qū)客貨車流量齊升，中西部地區(qū)客弱貨強(qiáng)： ：1）東部地區(qū)客貨車流量雙雙加速，1~7 月客車車流量增速為 13.5%，略高于去年同期的 13.1%及去年全年的 11.4%，貨車車流量增速加快，今年 1~7 月增速為 16.8%，大幅高于去年同期的 9.2%及去年全年的11.3%；2）中部地區(qū)客車流量增速小幅放緩，今年1~7月客車車流量增速為14.0%，略低于去年同期的 16.2%及去年全年的 16.8%，貨車則呈現(xiàn)加快的趨勢(shì)，今年 1~7 月增速為 25.1%，高于去年同期的 12.3%及去年全年的 19.4%；3）西部地區(qū)客車增速明顯放緩，今年 1~7 月客車車流量增速為 12.7%，大幅低于去年同期的 23.1%及去年全年的 22.1%，貨車流量增速明顯提升，今年 1~7 月增速為 14.0%，高于去年同期的7.6%及去年全年的 13.5%。

高速公路總車流量累計(jì)增速平穩(wěn)：客車略放緩，貨車升幅明顯

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主要高速公路車流量增速

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　　宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)運(yùn)輸需求：與基建、房地產(chǎn)等相關(guān)的建筑材料、煤炭、水泥、鋼鐵、礦石等是公路貨運(yùn)種類中的重要組成部分。隨著經(jīng)濟(jì)回暖，需求增加，公路貨運(yùn)量及周轉(zhuǎn)量增速均出現(xiàn)回升。今年 1~9 月公路貨運(yùn)量、貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)10.9%、10.3%，遠(yuǎn)高于去年同期的 4.9%、4.2%及去年全年的 6.8%、5.6%。制造業(yè)的回暖也體現(xiàn)出實(shí)體經(jīng)濟(jì)景氣度的全面恢復(fù)，今年 4 月開(kāi)始 PMI 制造業(yè)指數(shù)開(kāi)始有所提升，10 月達(dá)到 51.6，處于 2012 年 5 月以來(lái)高位。 國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的復(fù)蘇帶動(dòng)公路運(yùn)輸需求

公路貨運(yùn)量增速回升

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公路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量增速回升

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　　公路治超利好高速公路貨車流量增長(zhǎng)：去年9月21 日起，全國(guó)范圍開(kāi)展新一輪標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格、執(zhí)行力度強(qiáng)的公路治超，嚴(yán)厲打擊貨運(yùn)超限運(yùn)輸。在全國(guó)范圍公路貨運(yùn)需求持續(xù)增長(zhǎng)的大背景下：1）公路運(yùn)輸行業(yè)此前普遍存在超載現(xiàn)象，治超導(dǎo)致單車運(yùn)量減少，卡車運(yùn)輸頻次相應(yīng)增加，利好貨車流量增長(zhǎng)。2）在治超前，高速公路對(duì)貨車計(jì)重收費(fèi)且對(duì)超載車輛處罰嚴(yán)格（加倍收費(fèi)，最高 6 倍），超載車輛存在繞行至監(jiān)管相對(duì)不嚴(yán)格的國(guó)道、省道的情況，地方公路嚴(yán)抓超載后，貨車?yán)@行收益減少，更為快捷的高速公路吸引力增強(qiáng)。

　　新高鐵網(wǎng)絡(luò)對(duì)公路出行的分流：隨著“四橫四縱”的完成，東部、中部地區(qū)高鐵出行網(wǎng)絡(luò)趨于完善，高鐵與公路客運(yùn)間的競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)企穩(wěn)。近兩年新建成的高鐵線路和未來(lái)的高鐵投資計(jì)劃主要集中于西部地區(qū)，陸續(xù)通車后將對(duì)西部地區(qū)，尤其是西南多丘陵地區(qū)的高速公路客車流量形成長(zhǎng)期分流壓力。

　　2、2018 展望：車流量增長(zhǎng)穩(wěn)定，路費(fèi)收入增速區(qū)域分化

　　展望4Q17~2018 全年高速公路公司基本面，我們認(rèn)為強(qiáng)勁的貨車流量增長(zhǎng)將繼續(xù)驅(qū)動(dòng)車流量增速，保持高單位數(shù)到低雙位數(shù)的增長(zhǎng)：

　　宏觀經(jīng)濟(jì)前景樂(lè)觀：據(jù)預(yù)測(cè)，2018年GDP增速為6.9%，工業(yè)增加值增速為6.5%，保持了2017年預(yù)計(jì)增速 6.8%/6.8%的較高水平，我們認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣度有望延續(xù)，工業(yè)生產(chǎn)的活力將繼續(xù)促進(jìn)公路貨車流量的增長(zhǎng)。

　　領(lǐng)先指標(biāo)重卡銷量呈現(xiàn)良好趨勢(shì)：重卡銷量從去年治超后的 10 月開(kāi)始加快，2017年 10 月重卡銷量9.2萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)33%，1~10 月累計(jì)同比增長(zhǎng) 70%，高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)仍在持續(xù)。重卡銷量是公路貨車車流量的先行指標(biāo)（領(lǐng)先 1~2 個(gè)月），重卡銷量的高增長(zhǎng)預(yù)示貨車車流量仍將保持較快增速。

重卡銷量增速為貨車車流量增速的領(lǐng)先指標(biāo)

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　　東部、中部發(fā)達(dá)地區(qū)車流量增長(zhǎng)潛力和穩(wěn)定性都更好：東部、中部地區(qū)第二、三產(chǎn)業(yè)相比西部更強(qiáng)，在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境良好的情況下貨車流量有更好的增長(zhǎng)潛力。東部、中部機(jī)動(dòng)車人均保有量更高，排名前五的省份均位于我國(guó)東部及中部，排名前五城市中僅成都位于我國(guó)西部，且高鐵網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)完善，高鐵與公路出行的競(jìng)爭(zhēng)格局企穩(wěn)，客車流量可保持穩(wěn)健的自然增長(zhǎng)。

各地區(qū)省均 GDP 及結(jié)構(gòu)

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　　車流量的良好增長(zhǎng)為通行費(fèi)收入的增長(zhǎng)提供基本的支撐，通行費(fèi)收入增速的基調(diào)將是繼續(xù)穩(wěn)中有升，但我們認(rèn)為對(duì)于不同省份的高速公路其增速快慢將有一定分化：

　　不同地區(qū)高速公路車流量結(jié)構(gòu)有差異：從披露 1H17 車流量結(jié)構(gòu)的上市公路公司來(lái)看，貨車占比均有不同程度的提升。我們看到，貨車占比較低的深高速（貨車流量占比僅 13%）、寧滬高速（貨車流量占比 20%）車型結(jié)構(gòu)變化相對(duì)較小而貨車占比最高的皖通高速（貨車流量占比 24%）車型結(jié)構(gòu)變化最大。貨車流量占比高的路段收入彈性更大（貨車增速超過(guò)客車，車型結(jié)構(gòu)繼續(xù)改善），客車流量占比高的路段增速穩(wěn)定性更好。

　　不同地區(qū)貨車收費(fèi)優(yōu)惠政策影響有差異：為響應(yīng)國(guó)家降低社會(huì)物流成本的號(hào)召，去年至今年以來(lái)，多個(gè)省份推出了高速公路貨車收費(fèi)優(yōu)惠的相關(guān)政策。優(yōu)惠的實(shí)施一方面吸引了部分貨車流量回流高速公路，另一方面降低了單車路費(fèi)收入。不同省份從收費(fèi)優(yōu)惠力度、適用路產(chǎn)范圍、優(yōu)惠獲取條件上都不盡相同，對(duì)收入的影響程度各異。

　　3、收費(fèi)公路管理?xiàng)l例預(yù)計(jì)即將出臺(tái)，帶來(lái)長(zhǎng)期利好

　　《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》自2004 年頒布以來(lái)，在 2013 年和 2015 年分別發(fā)布了兩次修訂征求意見(jiàn)稿，近期有望出臺(tái)。我們認(rèn)為修訂稿在收費(fèi)公路期限調(diào)整方面態(tài)度更加明確，據(jù)交通部 2017 年立法計(jì)劃，“收費(fèi)公路管理?xiàng)l例（修訂）”屬于年內(nèi)完成部?jī)?nèi)工作或者公布的立法項(xiàng)目， 預(yù)計(jì)近期有望落地。

　　《條例》出臺(tái)利好大于利空：1）政府收費(fèi)高速路償債期擬按實(shí)際清償債務(wù)所需時(shí)間確定（不再確定具體收費(fèi)期限）；2）特許經(jīng)營(yíng)高速公路經(jīng)營(yíng)旗下按照收回投資并有合理回報(bào)的原則確定，且公司或可通過(guò)大修及改擴(kuò)建等方式重新確定經(jīng)營(yíng)年限；3）償債期、經(jīng)營(yíng)期結(jié)束后實(shí)行養(yǎng)護(hù)管理收費(fèi)�？傮w來(lái)看，新的管理?xiàng)l例將保證收費(fèi)公路的合理回報(bào)，提供利好。