我國已探明煉焦煤資源量2,803.6 億噸，占比世界煉焦煤資源量的13%，是我國煤炭資源中的稀缺品種（占煤炭總儲量的26.6%）。主要集中于華北、華東地區。其中，山西占全國煉焦煤資源55.4%，其次為安徽/山東/貴州/黑龍江，分別占比全國的7.1%/6.7%/3.6%/3.4%。品種齊全但焦煤，肥煤稀缺。我國煉焦煤查明資源儲量中，主要為氣煤（包括1/3 焦煤），而焦煤和肥煤僅占比23%和13%。另外，我國煉焦用煤硫份普遍偏高，硫分<1%的優質煉焦用煤較為稀缺。因此，資源狀況決定了長期以來我國優質煉焦煤處于短缺局面。

煉焦煤資源分布；煉焦煤資源按煤種分類

　　焦煤產量年均增速由高處迅速回落。2001~2009 年，煉焦原煤產量年均增速為9%，遠低于全國原煤產量的年均增速12.4%。隨后因鋼鐵需求受基建刺激拉動，2010~2013 年，煉焦煤產量年均增速超過原煤，并于2013 年產量達到歷史峰值13.3 億噸，占比當年原煤總量的36%。隨后受鋼鐵需求轉弱影響，煉焦原煤產量呈逐年下跌的趨勢，2015 年產量同比縮減4%至12.2 億噸，較峰值累計下滑8%。在過去15 年中，整體來看，煉焦煤產量平均增速不及原煤，動力煤貢獻多部分的原煤產量增長。

2007-2015年全國煉焦煤產量及累計增速

2001-2015年煉焦煤及原煤產量增速對比

　　2016 年以來產量降幅持續擴大。2015 年底，山西主焦煤車板價由15 年初的880 元/噸下跌44%至490 元/噸，受低價倒逼減產，煉焦原煤產量累計下滑4%。2016 年以來，受政策限產影響，煉焦原煤產量同比跌幅不斷擴大。2016 年1-8 月，全國煉焦原煤累計產量同比下降13%至7 億噸，降幅較今年4 月擴大4.7ppt。

2013-2016年煉焦原煤每月產量及累計同比

　　煉焦煤進口量重回升勢。我國煉焦煤進口量于2013 年達到頂峰7,540 萬噸（同比+41%），隨后開始逐年下降。2015 年，煉焦煤進口量同比下降24%至4,762 萬噸，同比跌幅小于煤炭總進口量跌勢（同比減少30%）。2016 年春節后，受國內煉焦煤價格提價影響，進口海外煉焦煤數量重回升勢。截至2016 年8 月，煉焦煤進口累計達3,799 萬噸（同比增加17%），占比同期煤炭總進口量的21%。

2010-2016年煉焦煤進口及同比增速

2001-2016年煉焦煤占比總煤炭進口份額

　　進口煤價格較國內倒掛，對整體供給影響有限。我國煉焦煤進口主要來自澳大利亞及蒙古，2015 年分別占比53%和29%。根據中澳自由貿易協定，2016 年1 月1 日起，進口澳大利亞煉焦煤關稅從3%下降至零關稅，對于交通便利及沿海地區的焦化企業、鋼廠吸引力增加。受國內限產影響，1~9 月煉焦煤進口同比上升19.6%。然而9 月日本、歐洲、印度等國接貨積極進一步推升國際煤價，進口煉焦煤價格暴漲，已較國內煤價出現倒掛。貿易商多持謹慎態度，港口成交量較少，9 月進口煉焦煤環比下降14%�？偨Y來看，目前焦煤進口量僅占總需求（消費量+出口量）不足11%，對整體供需結構影響相對有限。

9 月進口煉焦煤較國內大幅溢價

煉焦煤進口量占比煉焦煤總需求量

　　樣本鋼廠焦煤可用庫存不足10 天，補庫需求強烈。今年6 月起，我國樣本鋼廠煉焦煤庫存持續下降。截至10 月底，樣本鋼廠庫存可用天數僅為9 天；獨立焦化廠庫存小幅環比回升44 萬噸至275 萬噸，仍處于歷史較低水平。另外，主要港口（京唐港、日照港及連云港）庫存自春節后震蕩下跌，9~10 月鋼鐵生產旺季加劇庫存緊張，目前港口僅存82 萬噸，遠低于歷史平均的524 萬噸。

2015-2016年樣本鋼廠及獨立焦化廠庫存及可用天數

2015-2016年煉焦煤主要港口庫存

　　從生產流程上，煉焦煤作為煉焦原材料處于產業鏈最上游，焦炭品種處于產業鏈中間，應運于最下端的鋼鐵行業的高爐冶煉。通常焦炭受到上游煤礦企業和下游鋼廠的兩頭擠壓，利潤空間最小，處于弱勢地位。各環節間傳導具有一定時滯性。當鋼鐵價格上升，鋼企利潤增厚至一定程度時，各大鋼企不惜提價增加對焦炭采購從而帶動焦炭價格上漲。此輪鋼鐵價格上漲啟動于2015 年12 月，而至今年3 月初焦炭品種開始提價，傳導時滯約3 個月。當煉焦企業下游訂單飽滿急需增加原料采購時，上游焦煤企業獲得議價話語權，焦煤價格順勢上漲。通常焦煤漲價滯后焦炭提價的2~3 周。

鋼鐵價格變動領先于焦炭

焦炭價格變動領先于焦煤

　　下游鋼企利潤已從高點回落。受今年夏季鋼鐵行業快速上漲，金九銀十行情提前透支。全國鋼材庫存在進入傳統消費旺季后連續上升，鋼價表現承壓。4 月中旬后，鋼企利潤從高點重回下行通道。截至10 月21 日，螺紋鋼噸毛利虧損約122 元，國內盈利鋼廠個數占比僅為47.9%，從9 月初的82%下滑34ppt。

螺紋鋼噸鋼毛利虧損

國內盈利鋼廠占比回落

　　中游焦炭價格受成本及低庫存支撐。截至10 月21 日，國內大中型鋼廠焦炭庫存平均可用天數僅為6 天，為本年度最低水平。鋼廠原材料貨源不足，采購積極性較高，因此尚未打壓焦炭價格。另外，由于公路運輸不暢，鐵路運力緊張，疊加上游焦煤價格上漲，焦煤成本增加對價格形成支撐。目前，山西焦化廠利潤平均在100~150 元左右，河北焦化廠利潤在50~100 元之間。往后看，鋼企因幾無利潤轉而打壓焦炭價格的可能性，將隨著補庫行情的完成而逐步增加。

鋼廠焦炭庫存處于歷史低位

　　焦煤供給缺口難以有效填補，價格仍有上漲動力。目前政策限產疊加庫存維持低位，焦煤供給緊張。我們測算，國家一級安全礦井恢復330 天生產，四季度月均可貢獻焦煤增量480 萬噸。在完全釋放的情況下，可基本滿足目前月均400~700 萬噸的供給缺口。然而先進產能產量釋放需要一定時間周期，今年內可實現的增產有限。因此我們認為，短期內焦煤市場供給缺口難以被有效填補，價格仍有上行動力。

　　虧損產能環比大幅收窄。9 月份全國煉焦煤礦區虧損面僅在一成左右，盈利產能占比較8 月環比提升54.5ppt 至94.2%，主產礦區盈利大幅改善。所選取的122 個礦井中，盈利能力最強的礦區為開灤礦區及西山礦區，所選樣本礦井全部實現盈利；內蒙的包頭礦區盈利能力最差，盈利能力為47.9%。

主要煉焦煤礦區到唐山地區盈虧分析

　　汾西礦區到廠成本最低。在北方六大礦區中（汾西，西山，開灤，離柳，烏海和包頭礦區），汾西礦區的原煤生產成本最高，約291 元/噸，但憑借其較高的精煤洗出率（58%）和便利的交通運輸條件（運距950 公里），到唐山噸煤成本最低，約743 元/噸。而包頭礦區雖然原煤生產成本低至207 元/噸，但精煤洗出率僅為35%，且到達唐山港的距離較長為1,200 公里，噸煤到廠成本約922 元/噸。

主要焦煤產區成本分析

　　鋼鐵行業和焦炭行業景氣狀況是影響煉焦煤需求的重要因素。今年以來，受鋼鐵行業推動，煉焦煤累計消費量同比降幅從年初的低位-15%逐步收窄。截至8 月，煉焦煤累計消耗量為3.5 億噸，較去年同期微跌1.1%。

2014-2016年煉焦煤需求量及累計同比

　　高爐開工率處于相對高位，日均粗鋼產量仍在上升。焦煤、焦炭價格持續走高，不斷推升鋼企成本，但由于鋼廠前期有較高的利潤，目前并未虧損到現金流。而大多數鋼企在上半年已有檢修，所以近期鋼企并未有停產檢修的打算。根據中鋼協統計數據，10 月上旬重點鋼企粗鋼日產174.3 萬噸，環比上一旬末增加2.2 萬噸，增長1.3%，產量不但未減反而有所增加。全國高爐開工率環比上旬下降1ppt 至78.3%，但仍處于年內的相對高位。短期來看，盡管鋼廠利潤已大幅回調，但考慮到復產高爐的停產減產具有一定滯后性，粗鋼產量有望維持高位。

2013-2016年全國高爐開工率

重點鋼企日均粗鋼產量（旬度）

　　焦化企業開工率持續回升。今年7 月底后，焦化廠開工率震蕩上行，其中產能不足100萬噸的小型焦化廠開工率跳升最快，較7 月底增加12ppt 至79%；產能100~200 萬噸以及產能超過200 萬噸的焦化廠開工率分別較年初增加3.6%和8.3%至73%/88%。

2014-2016年焦化廠開工率

煉焦煤供需數據表

　　今年受276 天限產的影響，焦煤供給大幅收縮。截至今年8 月份數據，煉焦煤供給缺口較7 月環比收窄18%，但供給不足仍高達416 萬噸，而2015 年底煉焦煤供給則為過剩346 萬噸。

煉焦煤供給出現缺口

　　目前政策限產疊加庫存維持低位，焦煤供給緊張。我們測算，國家一級安全礦井恢復330天生產，四季度月均可貢獻焦煤增量480 萬噸。在完全釋放的情況下，可基本滿足目前月均400~700 萬噸的供給缺口。然而先進產能產量釋放需要一定時間周期，今年內可實現的增產有限。因此我們認為，短期內焦煤市場供給缺口難以被有效填補，價格仍有上行動力。我們預計2016/2017 年柳林4 號焦煤均價分別為800/1,000 元/噸。

柳林4 號焦煤歷年均價及預測